13. Les manifestations de la crise financière

1.3. Les manifestations de la crise financière

Elles  apparaissent, dès que la crise des subprimes oblige les agences de notation à revoir leurs notes AAA sur les titres ABS et CDO, au printemps 2007, sous la forme de deux faillites :

-         celle de la grande entreprise spécialisée dans les subprimes, New Century Financial, en avril 2007

-         puis, en juillet, celle  de deux des hedge funds de Bear Stern.

L'enchaînement est ensuite ininterrompu tant aux Etats-Unis qu'en Europe.

1.3.1. Le système bancaire étasunien au bord du gouffre

Le risque d'effondrement du système bancaire aux Etats-Unis se précise en novembre 2007 lorsque Citigroup, premier intervenant sur le marché à haut risque des subprimes, annonce une dépréciation de ses actifs de 11 G$, laquelle sera suivie, en mars 2008, de 18 autres G$ d'actifs  effacés, dont 15 liés à l'exposition de la banque sur les produits des dettes hypothécaires[1]. Première banque mondiale avant la crise avec 261 G$ de capitalisation boursière, Citigroup sera rétrogradée à la 9^ème place fin 2008 lorsqu'il ne lui en reste plus que 42[2].

Toujours en 2008, un autre coup de semonce retentit, en mars,  avec la faillite de la banque  Bear Sterns, la plus petite des banques d'affaires de Wall Street dont l'action est tombée en un mois de 85 à 2 $ ! Elle était la plus exposée  suite à son rachat  d'organismes de financement subprime qui en avait fait l'un des plus gros émetteur d'ABS adossés à des prêts hypothécaires subprime.  Sa disparition est évitée in extremis par un prêt de 29 G$ qui permet sa vente à J.P. Morgan.

Quelques mois plus tard,  Lehman Brothers aura moins de chance lorsque, le 15 septembre 2008,  la FED refusera d'intervenir,  pour faire un exemple, en acceptant la disparition de l'un des fleurons de Wall Street.

Ce même mois, l'évolution s'accélère  lorsque les deux piliers du refinancement immobilier, Freddie Mac et Fannie Mae, sont frappés. Ni l'une ni l'autre ne prêtaient directement à des particuliers, mais depuis 40 ans, ces  agences  rachetaient des prêts aux banques grâce à une ligne de crédits, garantie par l'Etat, qui leur permettait d'emprunter à des taux plus faibles qu'une banque ordinaire. Les banques ainsi déchargées, pouvaient souscrire de nouveaux prêts et assurer un flux de crédit à meilleur compte. En 2007, les deux établissements représentaient 45% des prêts immobiliers en cours, soit 5 300 G$. Un an plus tard, leur valeur boursière s'était effondrée de 93,7% et de 95,3%. L'intervention de la Banque centrale et du Trésor  les sauvera in extremis. Cette opération s'avérait d'autant plus urgente que 20% des titres émis par les deux agences étaient détenus par des banques étrangères, dont celles de Chine qui, à elles seules, en avaient acheté pour 422 G$, soit 10% du PIB[3] !

Fin 2008, après l'absorption de Bear Stearns et la chute de Lehman Brothers,   les grandes banques d'affaires restantes passent dans le rouge :

-         Merrill Lynch échappe in extremis à la faillite en étant rachetée par Bank of America ;

-         Goldman Sachs demande à la Réserve Fédérale l'autorisation de se transformer en banque commerciale afin d'obtenir les capitaux indispensables à la réduction de son endettement ;

-         Morgan Stanley qui en fait autant bénéficie d'une prise de participation de 20% de la banque japonaise Mitsubishi.

Début 2009, c'est l'assureur AIG qui perd environ 100 G$ pour avoir émis  massivement des contrats swaps  sans avoir provisionné la couverture des risques afférents, soit « une accumulation immense de paris irresponsables » selon Ben Bernanke, président de la Réserve fédérale (03.03.09).  L'ancien PDG de la firme, Maurice Greenberg dit avoir perdu 2 G$ depuis que l'action d'AIG qui valait 60$ en novembre 2007 est tombée à 0,35 le 6 mars 2009[4].

Toutes les banques n'ont pas pris les mêmes risques, mais toutes ont dû liquider des actifs à prix cassés ou emprunter à des conditions très onéreuses, ce qui a mis en cause leur solvabilité.  D'autant qu'au même moment, les Fonds d'investissement sont sur la même pente. On verra plus loin (chapitre 2) qu'ils sont de plusieurs types mais qu'ils ont tous joué un grand rôle dans la financiarisation des économies depuis les années 1980. Limitons-nous ici à évoquer le Fonds Madoff qui, fin 2008, perd 65 G$ suite à des retraits par les grandes fortunes ou les clients institutionnels, affolés par la crise. Aux 20% de la valeur des actifs  perdue en 2008 pourrait s'en ajouter 30% en 2009, soit 1 000 G$. A l'origine de cette déconfiture, une machine de Ponzi consistant à rémunérer très avantageusement les premiers placements avec les fonds apportés par les suivants. Après coup, Madoff s'est lui-même étonné que personne ne se soit rendu compte plus tôt de la supercherie.

Pour pouvoir rembourser leurs créanciers, les Fonds ont alors dû  vendre leurs actifs dans l'urgence, ce qui accentue la dégringolade boursière. Seul amortisseur, la raréfaction du crédit (credit crunch) qui  limite la capacité d'emprunt des Fonds, donc l'effet multiplicateur de leur banqueroute.

La rapidité avec laquelle les banques et les Fonds  ont vendu leurs actifs, donc  précipité leur dépréciation, est aussi lié aux normes comptables dites marked to market qui seront aussi examinées plus loin.  Pour comprendre leur incidence, il suffit d'avoir en mémoire qu'en valeur du marché, les pertes financières sont  infiniment plus grandes que les pertes économiques réelles. Dès lors les établissements financiers sont contraints de provisionner des perte qui n'ont pas forcément de réalité économique mais découlent simplement de l'effondrement de la demande pour les actifs correspondants et de l'envol brutal de l'aversion pour le risque. A partir de là, un processus cumulatif s'enclenche : tenus de vendre en masse, les acteurs financiers font chuter les cours de bourse, donc la valeur de leurs propres actifs, dont des actions d'entreprises industrielles au moment où ces dernières auraient un grand besoin de se finance.

Résultat, alors que les grandes banques étasuniennes commencent à rembourser les aides gouvernementales reçus au plus fort de la crise (voir chapitre 4), de petites banques continuent à faire faillite. Début octobre 2009, la Compagnie fédérale de garantie des dépôts bancaires (FDIC)[5] a annoncé la fermeture de 3 nouvelles banques régionales, soit un total de 98 depuis le début de l'année, alors que ces fermetures annuelles se comptaient habituellement sur les doigts d'une seule main, mais avaient sauté à 25 en 2008. Parmi les États les plus touchés, la Californie, l'Illinois,  la Géorgie et la Floride. Sur les 5 000 établissements locaux restants, 400 sont jugés à risque. La Commission ayant épuisé tous ses fonds pour sauver les banques en difficulté, le Trésor estime qu'il devra leur consacrer environ 100 G$ d'ici 2013.

Parmi les dernières faillites bancaires, la plus retentissante est celle du CIT groupe qui s'est placé le 1^er novembre 2009 sous la protection de la loi sur les faillites, suite à son incapacité de rembourser le milliard de $ de sa dette obligataire et au refus du Gouvernement de lui avancer de nouveaux crédits après les 2,3 G$ déjà prêtés[6]. Créée en 1908, la banque s'était spécialisée dans le financement des PME et était devenue le numéro 1 de l'affacturage de ces entreprises. Ces dernières espèrent qu'elle ne disparaitra pas suite à l'entrée de ses créanciers dans son capital à hauteur d'une consolidation de 70% de la dette originelle.

1.3.2. La contagion mondiale

Elle commence au Royaume-Uni, mi-septembre 2007, avec la faillite de la Northern Rock, 5^ème établissement de crédit : contrairement à la plupart des établissements de prêts hypothécaires qui se financent avec les dépôts de leurs clients, la banque recueillait ses fonds sur le marché des capitaux à court terme. Lorsque ce dernier s'assèche, elle ne peut renouveler ses fonds. Ses clients alarmés se précipitent pour retirer leurs avoirs (le 17 septembre, ils avaient retiré 2 G£ faisant perdre 40% à l'action de la banque), ce qui oblige la Banque d'Angleterre à garantir la totalité des fonds des déposants en avançant 25 G£. Rien n'y fait si bien que le Gouvernement annonce la nationalisation de la banque le soir de ce jour.

 Un an plus tard, deux autres banques sont sauvées in extremis par des injections de capitaux publics :

-         le Lloyds Banking Group est sur le point de sombrer après la fusion en octobre 2008 de la Lloyds TSB avec la Halifax Bank of Scotland (HBOS) qui lui avait apporté  sa masse d'actifs toxiques en provenance de placements inconsidérés dans les crédits hypothécaires à risque (subprimes). Cette fusion était caressée depuis plusieurs années par certains dirigeants de la Lloyds engagés dans une course au gigantisme.

-         la Royal Bank of Scotland (RBS) est tout aussi mal en point puisque, début novembre 2009, en dépit de licenciements massifs de 5 000 employés et de la cession de 318 agences, elle est encore tenue à bout de bras par le Gouvernement qui lui injecte encore 25,5 G£.

Au même moment, tout le système bancaire de l'Islande est menacé de disparaître : petit pays (300 000 h), vivant traditionnellement de la pêche, il s'était considérablement enrichi (PIB de 50 000 $/h) et hissé au premier rang du développement humain (classement des Nations Unies) en laissant ses banques le transformer en place offshore. Parmi les actifs drainés, de nombreux toxiques. Lorsqu'on le découvre, la couronne islandaise s'écroule. Le 7 octobre 2008, la Landsbanki (2^ème banque du pays) est nationalisée en totalité, la Glitnir (3^ème) l'est en partie tandis que la Kaupthink (1^ère) bénéficie d'un prêt de 500 M€.

En France, le premier cri d'alarme est poussé le 10 août 2007  par BNP Paribas déclarant son impossibilité de valoriser ses RMBS. Elle est suivie, en janvier 2008, par l'affaire Kerviel révélant la légèreté des pratiques de la Société Générale[7]. Par rapport aux autres pays européens, la France est cependant le pays qui s'en sort le mieux puisque, dès 2009, ses grandes banques renouent avec les profits (6,5 G€ au cours des 9 premiers mois de l'année pour la BNP).  Plusieurs raisons expliquent la relative bonne résistance du système bancaire français : le faible endettement des ménages (en moyenne, 70% du revenu annuel, contre 145% au Royaume-Uni) ; une dérégulation plus tardive et de moindre ampleur. Cette situation ne doit cependant pas cacher les ratés de Dexia ou de Natixis (filiale des Banques populaires et de la Caisse d'épargne) qui ont mis plusieurs collectivités locales en grande difficulté par des prêts à taux variable : la ville de Saint Etienne[8], par exemple, va devoir payer en 2010 des taux d'intérêt qui sauteront de 4,3 à 24% et, pour ce faire, augmenter les impôts locaux d'environ 15% !

En Allemagne, 100 G€ de garantie ont déjà été apportés par le Gouvernement à l'Hypo Real Estate (HRE), mais les actifs dégradés représenteraient jusqu'à 853 G€, selon une analyse de la Bafin, le gendarme des marchés financiers.

En Suisse, l'Union des Banques Suisses (UBS) annonce début 2009, la suppression de 8 700 emplois suite à une perte de 1,3 G€. En cause, la reprise par la Banque centrale suisse (BNS) de 39,3 G$ d'actifs illiquides, auxquels s'ajoutent 22 G$ d' actifs douteux qui vont aussi être repris. L'UBS pourrait ainsi avoir la plus grande concentration d'actifs à risque du secteur bancaire, démentant le conseil donné par Voltaire aux épargnants de son époque « si vous voyez un banquier suisse se jeter par la fenêtre, suivez le, il y a de l'argent à gagner » !

En Espagne, endettement des ménages (en moyenne, 115% du revenu annuel) et spéculation immobilière (quadruplement du prix des maisons au cours des 10 dernières années, 750 000 logements construits en 2006) ont fait si bon ménage que le jour où le processus s'est interrompu le promoteur Martinsa-Fadesa a dû déposer son bilan en laissant pour héritage 20% des dettes pourries estimées en 2008. En avril 2009, c'est au tour du système financier d'Espagne de passer au rouge : alors qu'il semblait être sorti indemne de la crise des subprimes, la Banque d'Espagne découvre que les crédits douteux des banques atteignent 73,9 G€, soit un taux d'impayés de 4% qui pourrait dépasser 8% en fin d'année. Plus grave encore, les 45 caisses d'épargne du pays sont toutes mal en point à la suite d'une gestion laxiste de plusieurs années : la  Caja Castilla-La Mancha (CCM)  a financé des projets pharaoniques comme l'aéroport international Central Ciudad Real, à 200 km de celui de Madrid, qui accueille 2 vols quotidiens depuis janvier 2009. Son krach a nécessité le soutien de l'État à hauteur de 9 G€ sur les 60 que le Gouvernement espagnol va devoir verser aux caisses d'épargne pour permettre aux épargnants de retrouver leurs dépôts.

Fin 2008, la contagion a gagné tous les pays lorsque  de nombreuses banques européennes ont fait savoir qu'elles n'avaient pas assez de capital pour faire face à la montée des pertes sur les crédits défaillants. Du coup, le marché monétaire sur lequel les banques échangent des titres à court terme (du papier commercial que les banques échangent pour financer leurs propres dettes) s'est figé. L'argent n'a plus circulé. L'ensemble du crédit aux agents privés s'est contracté.  Les taux d'intérêt à très court terme se sont envolés jusqu'à 6%, soit 3 fois ceux des bons du Trésor, contre 2 fois en temps normal.  Les banques des pays émergents qui utilisaient le crédit en devises auprès des banques occidentales ont été à leur tour paralysées mais beaucoup moins longtemps que celles des pays de l'OCDE. Celles des économies en transition  (Europe de l'Est) sont encore en plus mauvaise posture car elles s'étaient  endettées de manière insensée auprès des grandes banques occidentales, d'où la double crise du change et du crédit des Pays Baltes, de la Hongrie, de la Bulgarie, de la Roumanie et de l'Ukraine, tous appelant le FMI à leur rescousse.

1.3.3. La facture des pertes bancaires et boursières

La facture bancaire évolue au fur et à mesure de l'évaluation des actifs toxiques détenus par les banques du monde entier. Selon le FMI :

-         pour les seuls États-Unis, les dépréciations d'actifs ont été évaluées

à  945 G$ en avril 2008 ;  1 400 G$ en octobre 2008 ;  2300 en janvier 2009 ;  2 712 fin avril, puis elles sont redescendues à 1 025 G$ en octobre[9]

-         ce sur un total supposé de  4 054 G$ comprenant 1 193 G$ pour la zone euro et le Royaume-Uni et 149 G$ pour le Japon.

On pensait, fin 2008, que cette facture pourrait être encore plus élevée le jour où l'on connaîtrait précisément le stock des dizaines de milliards d'ABS et de CDS encore détenus par les banques. Presque un an plus tard, le tsunami paraît avoir été moins dévastateur que prévu puisque les profits sont revenus[10] et avec eux le remboursement anticipé de nombreux crédits publics et la reprise de très conséquents bonus (+50% sur ceux de 2008 à la City). Plusieurs évolutions ont joué dans ce sens :

-         l'argent quasiment gratuit des banques centrales

-         le redressement du prix des actifs risqués

-         la disparition de concurrents, surtout aux Etats-Unis[11]

La  facture boursière est encore plus difficile à établir du fait des yoyos des cours des actions : entre quelles dates, faut-il estimer la perte d'une valeur boursière qui peut n'avoir qu'un lointain rapport avec la perte de valeur réelle (anticipation des dividendes pondérée par les intérêts réels) ? On doit donc se limiter à rappeler la baisse des cours entre juin 2008 et janvier 2009 :

-         50% sur le Dow Jones, soit une perte équivalente à celle de 1929-32 (90% en 150 semaines), mais bien supérieure à celle de 2000-2002 (35% en 140 semaines)

-         65% sur le CAC 40, dont la valeur de certains titres tels celui de Saint Gobain a été divisée par 4.

De telles chutes s'expliquent par les particularités des marchés boursiers sur lesquels, contrairement aux marchés de marchandises, la diminution des prix ne rétablit pas la demande parce que les acheteurs continuent à anticiper la baisse. Dès lors la valeur boursière se déconnecte totalement de la valeur réelle d'un actif : en mars 2009, l'action  Renault s'échangeait à 10€ alors que sa valeur réelle (voir plus haut) était voisine de 80. Depuis, la plupart des bourses ont repris des couleurs :

-         à Paris, le CAC 40 est repassé au dessus de 3707 points début novembre

-         à Francfort, le Dax est à 5500 points

-         à Londres, le Footsie a aussi franchi les 5100 points

-         à New York, le Dow Jones et le Nasdaq (valeurs technologiques) sont aussi à la hausse.

D'où vient cette embellie ? De l'abondance des liquidités et de la conviction de leurs détenteurs que les banques centrales ne vont pas relever leurs taux directeurs donc que les placements à taux fixes seront peu rémunérateurs[12]. Elle ne signifie cependant pas que la crise est terminée. Bien au contraire.

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[1]    Artus Patrick. Globalisation, op. cit, pp. 95-96.

[2]    Tremoulinas Alexis. Comprendre, op. cit, p. 5.

[3]    Jorion Paul. La crise, op. cit, pp. 94-95.

[4]    Mi-juin 2009, il est poursuivi en justice par AIG qui l'accuse d'être parti avec une cassette de 4 G$ qui avait été créée pour rémunérer les cadres dirigeants. Cypel Sylvain. Ca va mieux ? Le Monde 17.06.09.

[5]    Agence indépendante parapublique, la FDIC contrôle 5 000 établissements qui la financent par leurs cotisations, mais ses dirigeants sont nommés par le Sénat. Elle est chargée d'assurer les clients des banques de dépôt et des caisses d'épargne à hauteur de 250 000 $ par dépôt. Jusqu'en 2008, son ratio fonds de réserve/montant des dépôts assurés (plus de 3 000 G$) se situait entre 1,20 et 1,30%, soit au dessus du 1,15% imposé par le Congrès. Fin 2008, ce ratio ne dépassait plus 0,4%. Il lui manque donc 45 G$ pour remplir sa mission. Le Monde, 4-5/10/09.

[6]    Il s'agit, par ordre d'importance des actifs concernés, de la cinquième faillite de l'histoire des États-Unis, après celle de Lehman Brothers (691 G$) et de Washington Mutual (328 G$) en 2008, de World Com (104 G$) en 2002 et de General Motors (91 G$) en 2009. Le Monde, 03/11/09

[7]    Trader à la SG, Jérome Kerviel avait pris des positions frauduleuses sur des produits dérivés, les futures d'indices boursiers, la fraude résidant dans la prise de positions directionnelles au lieu de positions de couverture. En d'autres termes, il avait pris des positions supposées gagnantes sur le marché à terme quand les indices grimpaient et perdantes quand ils baissaient, alors qu'il aurait dû faire le contraire, c.à.d. prendre des positions dans le sens opposé à celui du marché. Il y a été poussé par de premiers succès qui lui « sont montés à la tête » et qui auraient fait gagner beaucoup d'argent à la Générale si la conjoncture ne s'était pas retournée. C'est déjà ce qui était arrivé en 1994 à la banque Baring lorsque son trader Nick Leeson avait joué la hausse de l'indice Nikkei de la bourse de Tokyo peu avant que le tremblement de terre de Kobé le fasse plonger. Après plusieurs années de prison, le trader partage son temps entre des tournées de conférence et la direction d'un club de football en Irlande. Jorion Paul. La crise, op. cit, pp. 101-125.

[8]    Se trouveront dans des situations comparables les villes de Lille, Tulle, Rouen, le département de Seine Saint Denis...

[9]    Le Monde du 27/10/09, p. 2

[10]  En France, la SG a doublé son bénéfice en un an, BNP Paribas a accru le sien de 45%.

[11]  Wolf Martin. Non au Business as usual. Le Monde, 27/10/09, p. 2

[12]  Sauf en acceptant d'acheter des obligations de qualité médiocre pour trouver des taux intéressant. Ainsi la sursouscription 6,5 fois de l'émission d'obligations de 750 M€ à 5 ans à 4,875% de l'entreprise danoise Maersk qui ne bénéficie d'aucune notation et dont les titres sont considérés par certains comme des junk bonds (obligations pourries). Le Monde, 01/11/09.